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Wochenkommentar
01.12.2017

Unternehmen, insbesondere solche mit schlechterem Rating, werden zunehmend verwundbarer in Bezug auf Zinssteigerungen", meint Thomas Miller.

Seit Jahren regnet es billiges Geld wie Manna auf Unternehmen herab. Entsprechend füllig wurden mittlerweile deren Bilanzen. Oder etwas betriebswirtschaftlicher ausgedrückt: Die globale Verschuldung des Unternehmenssektors bezogen auf das durchschnittliche EBITDA ist mittlerweile wieder höher als kurz vor der Finanzkrise in 2008. Das hat die Ratingagentur S&P ermittelt.

Solange die Zinsen niedrig sind, mag das wenig Grund zur Sorge bedeuten. Doch wie weit ist folgendes Szenario wirklich entfernt: Die Profitabilität geht zurück, die Zinsen steigen, die Kreditvergabebedingungen verschärfen sich, die Ratings verschlechtern sich – und plötzlich wird die Refinanzierung zum Problem.

Insbesondere für Unternehmen mit ohnehin schon schlechteren Ratings wird es eng. S&P sieht den Unternehmenssektor ähnlich „verwundbar“ in Bezug auf Downgrades und Kreditausfälle wie unmittelbar vor der Finanzkrise. Bei Investmentgradeunternehmen hätten sich im Durchschnitt die Finanzkennzahlen sogar verbessert. Im Subinvestmentgradebereich jedoch sei die Verschuldung „explodiert“ mit einer entsprechend deutlichen Verschlechterung der Kennzahlen. Besonders unschön dabei: Gleichzeitig stiegen dort Dividenden und Aktienrückkäufe, ein Teil der hohen Verschuldung wurde also „unproduktiv“ zugunsten der Anteilseigener verwendet. Per Saldo schließt die Agentur, „die Wahrscheinlichkeit ist gestiegen, dass wir uns am oberen Wendepunkt des Kreditzyklus befinden“.

Auch der IWF warnt vor Überhitzung im globalen Unternehmenssektor, selbst im Investmentgrade-Bereich. Dort hätte sich in den letzten zehn Jahren das Durchschnittsrating bis weit in den BBB-Bereich verschlechtert – gleichzeitig seien die Risikoprämien aber deutlich gesunken. Über alle Unternehmen hinweg seien die „bond spreads per turn of leverage“, also die Risikoprämie in Relation zur Verschuldungsquote, historisch niedrig. Rechnet man dann noch hinzu, dass sich die Duration der Unternehmensverschuldung ebenfalls erhöht hat – und damit die Empfindlichkeit gegenüber Verlusten bei Zinssteigerungen – steht fest: Die Verwundbarkeit des Unternehmenssektors und damit auch seiner Investoren ist tatsächlich hoch.

Noch übertünchen wir diesen Umstand mit Niedrigzinsen. Aber ist dieser Lack erst einmal ab, wird es schnell gehen mit der nächsten Phase des Kreditzyklus, der Rezession.