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Industrieproduktion entwickelt sich positiv im Land der Mitte (© Getty Images)
China
20.09.2018

Nach einem robusten ersten Quartal konnte das Wirtschaftswachstum im Reich der Mitte auch in den anschließenden drei Monaten zulegen. Das bevölkerungsreichste Land der Erde erzielte im letzten Quartal ein Wachstum von 6,7 Prozent YoY und konnte die Analystenprognosen übertreffen.

China liefert weiterhin ein konstant hohes BIP-Wachstum, jedoch hat sich dieses im ersten Halbjahr im Vergleich zum Vorjahr abgeschwächt. So vermeldete das chinesische Statistikamt einen Zuwachs von 6,7 Prozent im ersten Halbjahr, nach 6,9 Prozent in der zweiten Jahreshälfte 2017. Zahlreiche Konjunkturdaten deuten auf eine weitere Abschwächung zumindest im dritten Quartal hin. 

PMI-Einkaufsmanagerindizes China

Quelle: HSH Nordbank Economics, Macrobond

So lässt unter anderem der Blick auf die chinesischen Einkaufsmanagerindizes auf eine Wachstumsabkühlung im dritten Quartal schließen. Die PMI-Daten notieren über der Wachstumsschwelle von 50-Punkten, verzeichneten jedoch im Juli und August einen Rückgang (Caixin-PMIs). So fiel der PMI für das verarbeitende Gewerbe im August auf 50,6 Zähler (-0,4 Punkte vs. Juni). Im Dienstleistungssektor macht sich die Wachstumsabkühlung weitaus stärker bemerkbar: Zwischen Juni und August ging der Index von 53,9 auf 51,5 Punkte zurück. Ein etwas positiveres Bild ist dagegen den offiziellen PMI-Statistiken zu entnehmen, die den Juli als eine Wachstumsdelle darstellen und im August auf eine Wiederbeschleunigung des Wachstums schließen lassen.

Angst vor Kreditklemme lähmt Anlageinvestitionen

Die seit Februar rückläufige Dynamik bei den Sachanlageinvestitionen notiert aktuell auf einem neuen Rekordtief von nur 5,3 Prozent YoY. Was wohl vor allem im Zusammenhang mit einer restriktiveren Kreditvergabe steht, wobei hiervon vor allem der chinesische Schattenbankensektor hart getroffen wurde. Die Kreditdaten im Juni und Juli zeigten eindeutig die starke Belastung durch den Schuldenabbau im Schattenbankensektor trotz starker Kreditvergabe durch Banken.

Steigende Kreditvergabe durch Banken kann Rückgang der Kreditvergabe aus dem Schattenbankensektor nicht aufwiegen, Mrd. RMB, YoY
Quelle: PBoC, HSH Nordbank Economics

Freundlich entwickelten sich im August dagegen die Industrieproduktion und die Einzelhandelsumsätze. Die Industrieproduktion konnte um 6,1 Prozent YoY zulegen. Die Einzelhandelsumsätze haben sich in den vergangenen drei Monaten wieder stabilisiert, nachdem diese im Mai mit nur 8,5 Prozent YoY auf den tiefsten Stand in zehn Jahren gefallen waren. Mit einem Zuwachs von neun Prozent YoY lagen diese sogar deutlich über den Analystenschätzungen von 8,6 Prozent. Beim Verbrauchervertrauen ist eine positive Entwicklung erkennbar. Nachdem dieses in den Monaten nach dem chinesischen Neujahrsfest kontinuierlich gefallen war, ist seit Juni wieder eine positive Entwicklung erkennbar. So konnte der Indexwert seit dem Tief im Mai bei 118,2 Punkten erneut auf 119,7 Punkte im Juli zulegen.

Chinas Regierung wacht auf

In jüngster Zeit hat sich die chinesische Regierung angesichts der eskalierenden Handelsspannungen mit den USA zunehmend aus der Deckung gewagt und einige geld- und fiskalpolitische Lockerungen angekündigt. Neben der Senkung der Mindestreserve um 50 Basispunkte auf 15,5 Prozent, der Reduzierung des Interbankensatzes und der Ausweitung der mittelfristigen Kreditfazilität (MLF) unterstützt die Fiskalpolitik aktiv Infrastrukturinvestitionen. Eine Verlangsamung bei den öffentlichen Infrastrukturinvestitionen ist mit eine der Kernursachen für die Eintrübung der Aktivität in China in den vergangenen Monaten. Daher liegt es auf der Hand, dass die politischen Entscheidungsträger hier ansetzen werden, um das Wachstum der chinesischen Volkswirtschaft zu stabilisieren. So können beispielsweise einige Infrastrukturprojekte, die zwischenzeitlich auf Eis gelegt wurden, um die weitere Verschuldung der Kommunalregierungen einzudämmen, nun doch durchgeführt werden. Zudem sieht die chinesische Regierung es als notwendig an, die Regulierung des Schattenbankensektors zu flexibilisieren, was möglicherweise die Anlageinvestitionen wieder anschieben dürfte. Mit dem Politikwechsel geht jedoch das Risiko einher, dass die Schuldenlast des Unternehmenssektors wieder steigt.  Eskalierender Handelskonflikt lässt Wachstum nicht einbrechen

Die US-Regierung kündigte am 17. September an, dass ab dem 24. September chinesische Einfuhren im Wert von 200 Milliarden US-Dollar mit einem Zollsatz von zehn Prozent belegt werden. Gibt es auf absehbare Zeit keine Lösung, klettern die Zölle ab Januar 2019 auf 25 Prozent. Wir interpretieren die zweistufige Einführung dahingehend, dass US-Präsident Donald Trump die Tür für Verhandlungen, insbesondere für die Zeit nach den Kongresswahlen im November, nicht verschließen möchte. Mit der unmittelbaren Einführung von Zollsätzen in Höhe von 25 Prozent wäre diese Tür jedoch auf absehbare Zeit verschlossen gewesen. Um die Drohung nicht abzuschwächen, kündigte Trump im Falle von Gegenmaßnahmen an, alle chinesischen Importe in die Vereinigten Staaten mit Einfuhrzöllen zu belegen. Das chinesische Wachstum dürfte sicherlich durch die Einführung der Zölle beeinträchtigt werden, jedoch wird das Ausmaß der Belastung vor allem von der Höhe des Zollsatzes abhängen. Sollten die Zölle auf dem für den am 24. September eintretenden Fall von zehn Prozent bleiben, dürften die Folgen für die chinesische Wirtschaft vertretbar sein, während sich das Wachstum mit der Einführung von Zöllen in Höhe von 25 Prozent (vorläufig) spürbar abschwächen sollte.

Neue Zölle im Umfang von 200 Milliarden US-Dollar gegen China

Phase 1: Zollsatz in Höhe von zehn Prozent – Durch die Einführung der Zollsätze auf Wareneinfuhren aus China im Umfang von 250 Milliarden US-Dollar ab kommender Woche (24.9.) kommt es zwar zu einer neuen Eskalationsstufe im Handelsstreit zwischen den USA und China, jedoch dürften die Folgen für die chinesische Wirtschaft eher gering sein. Zum einen sind zahlreiche Aufträge für das laufende Jahr bereits eingegangen, sodass hier ausreichend Beschäftigung bis über das Jahresende hinaus sichergestellt sein dürfte. Zum anderen dürften die chinesischen Unternehmen vorübergehend niedrigere Gewinnmargen in Kauf nehmen, um ihre Marktanteile zumindest teilweise zu halten. Zudem dürfte der Druck auf den Außenwert des Renminbi zunehmen, wodurch sich die durch die Zölle induzierten höheren Preise kompensieren ließen. Zudem dürften Pekings Kader weitere Lockerungsmaßnahmen beschließen, um das Wachstum entsprechend dem Regierungsziel von 6,5 Prozent und mehr aufrechtzuerhalten.

Phase 2: Zollsatz in Höhe von 25 Prozent – Sollte in den kommenden Monaten keine Verhandlungslösung erzielt werden, steigen die Zölle auf die Einfuhr chinesischer Güter in die USA auf 25 Prozent. In diesem Falle dürfte sich die Wirtschaftsleistung vorübergehend spürbar abkühlen. Die Unternehmen müssten wohl deutlich niedrigere Gewinnmargen akzeptieren und sind zudem dazu gezwungen, neue Absatzmärkte zu erschließen. Dies dürfte gleichzeitig die Wettbewerbssituation europäischer Unternehmen auf ihrem Lokalmarkt verschärfen. Aber insgesamt wäre auch diese Zollhöhe zu verkraften. Denn für China ist der weitaus wichtigste Absatzmarkt Asien, wohin fast die Hälfte der chinesischen Waren exportiert wird. Zu berücksichtigen ist auch, dass China oft nur der finale Sammelpunkt einer global aufgestellten Produktionskette ist. Nach Berechnungen von OECD und WTO stammen nur 65 Prozent der in den chinesischen Exporten in die USA enthaltenen Wertschöpfung aus China. Die US-Zölle treffen also zu einem Drittel Zulieferer aus anderen Ländern – worunter sich zu einem vergleichsweise hohen Anteil auch die USA selber befinden. Andersherum beträgt der Wertschöpfungsanteil der USA an den Produkten, die China aus den USA importiert, immerhin 85 Prozent. So gesehen treffen die chinesischen Zölle die US-Wirtschaft stärker als die US-Zölle die chinesische Wirtschaft. Schließlich hat sich die Exportabhängigkeit der chinesischen Wirtschaft in den letzten Jahren insgesamt verringert und das Wachstum wird zunehmend von der Binnennachfrage getrieben. Ein Indikator hierfür ist, dass der Anteil der eher exportorientierten Sektoren (wie der Industrie) an den Beschäftigten in den vergangenen Jahren stetig gefallen ist, während der der inlandsorientierten Sektoren wie dem Bau oder den Dienstleistungen gestiegen ist.

PBoC dürfte sich gegen weitere Yuan-Abwertung stemmen

Die chinesische Zentralbank PBoC möchte unserer Meinung nach vorerst vermeiden, dass USD-CNY über die psychologisch wichtige Marke von 7,00 steigt, welche seit Beginn des Handelskonflikts mit den USA bereits einige Male getestet wurde. Sie hat inzwischen offiziell bestätigt, dass sie den antizyklischen Anpassungsfaktor wieder in die Berechnung des Renminbi-Fixings einfließen lässt. Diesen hatte die PBoC Mitte 2017 eingeführt, um den Abwertungsdruck auf den Renminbi zu dämpfen und erst im Januar 2018 wieder ausgesetzt, nachdem USD-CNY unter 6,30 gefallen war. Auch wenn der Fixing-Prozess durch den antizyklischen Anpassungsfaktor zur „Black Box“ wird, ist klar, dass die PBoC die Abwertung des Renminbi gegenüber dem US-Dollar so bremsen will. Neben dem antizyklischen Anpassungsfaktor wurden die Banken verpflichtet, bei der Zentralbank eine Art „Margin“ auf CNY-Verkäufe im Forward-Markt zu hinterlegen. Dadurch erhofft sich die PBoC, dass spekulative Verkäufe des CNY für die Banken und andere Marktteilnehmer unattraktiver werden.

USD/CNY und CFETS-Währungskorb

Quelle: HSH Nordbank Economics, Macrobond

Aus Sicht der PBoC ist es aus gleich mehreren Gründen sinnvoll, die Renminbi-Abwertung zu bremsen. So hat die PBoC keinerlei Interesse daran, in eine ähnliche Situation wie schon 2015/2016 zu gelangen, in der die CNY-Schwäche in einem Teufelskreis aus ausufernden Abwertungserwartungen und Kapitalflucht mündete, der nur mithilfe verschärfter Kapitalverkehrskontrollen gestoppt werden konnte.

Der verstärkte Währungsfokus der USA in den Handelsgesprächen dürfte die PBoC umso mehr überzeugen, alles daran zu setzen, den USD-CNY-Wechselkurs erst einmal zu stabilisieren. Wir rechnen daher mit USD-CNY-Niveaus um 6,80 bis Jahresende.

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