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Zehn Jahre nach dem Lehman-Crash steigen die Risiken wieder (© Getty Images)
Finanzmarktkrise
19.09.2018

Zehn Jahre nach dem Lehman-Crash ist die maßgebliche Frage weiterhin: Ab wann sind Schulden von Banken, Unternehmen und Staaten nicht mehr tragfähig? Ein aktueller Überblick.

Die Ursachen für die letzte Finanzmarktkrise, deren Ausbruch spätestens mit dem Konkurs von Lehman Brothers vor zehn Jahren offensichtlich wurde, sind derart vielfältig und verzweigt – eine zu lockere Regulierung, Bonussysteme mit fatalen Anreizen, Leistungsbilanzdefizite, Immobilienpreisblasen, unbeherrschbare Finanzinnovationen, eine zu lockere Geldpolitik verbunden mit der Jagd nach Rendite, eine unvollständig konzipierte Währungsunion usw. –, dass ganze Bücher darüber geschrieben wurden. Im Grunde genommen reduziert es sich aber auf die Frage: Ist die Verschuldung von Staaten, Banken, Unternehmen oder privaten Haushalten tragfähig? Genau darum wird es an dieser Stelle gehen.

Eurozone: Sorgenkind Italien

In der Eurozone ist die öffentliche Verschuldung in den vergangenen Jahren tatsächlich zurückgegangen und liegt jetzt noch bei 89 Prozent des BIP. Während in Deutschland die Verschuldung kräftig gesunken ist und im kommenden Jahr der Schuldenstand das Maastricht-Kriterium von 60 Prozent des BIP unterschreiten dürfte, lässt sich bei den meisten anderen Euroländern eine Stabilisierung der Schulden beobachten. Italien ist dabei das größte Sorgenkind. Abgesehen von dem rekordhohen Schuldenstand gibt es unter der jetzigen Regierung von Lega Nord und Fünf-Sterne-Bewegung keinerlei Perspektive auf ein höheres Wachstumspotenzial. Die angekündigten Reformen sind rückwärtsgewandt (wie beispielsweise die Absenkung des Rentenalters) und ausgabenintensiv (wie etwa das angekündigte Grundeinkommen).

Öffentliche Verschuldung in Prozent des BIP

© HSH Nordbank Economics, OECD, Macrobond

Die italienische Kombination aus einem hohen Schuldenstand, strukturell anämischen Wachstum und steigenden Zinsen könnte sich in 18 bis 24 Monaten als ein gefährlicher Cocktail erweisen, der auch die Stabilität der Eurozone gefährden würde. Spanien, Portugal und Frankreich hingegen scheinen auf dem richtigen Weg zu sein, da hier rechtzeitig Reformen eingeleitet wurden und höheres Wachstum möglich sein sollte. Griechenland bleibt ein Sonderfall und hat bis auf weiteres aufgrund der Streckung seiner Fälligkeiten keine Liquiditätsengpässe zu befürchten.

Schwellenländer: Stabiler als vor der Asienkrise, aber Risiken bleiben

Bei den Schwellenländern wird eine Asienkrise 2.0 befürchtet. Tatsache ist, dass die Türkei und Argentinien derzeit in dramatischen Schwierigkeiten stecken und auch die Währungen anderer Länder unter Druck geraten sind.

@ HSH Nordbank Economics, Macrobond

Die Türkei und Argentinien haben eine überdurchschnittliche Auslandsverschuldung von 32 Prozent beziehungsweise 40 Prozent des BIP. In lokaler Währung stiegen damit die Schulden seit Jahresbeginn um die Hälfte beziehungsweise um rund 100 Prozent. In der Türkei liegt der größte Teil der Auslandsverschuldung im Unternehmenssektor, bei Argentinien ist vor allem der Staat im Ausland verschuldet. In beiden Fällen droht eine Bankenkrise, wenn die Insolvenzen im Unternehmenssektor in der Türkei steigen sollten und/oder der Staat Argentinien wie 2001 Zahlungsunfähigkeit anmelden würde. Argentinien erhält – anders als die Türkei, deren Präsident diese Unterstützung ablehnt – bereits Hilfe vom Internationalen Währungsfonds (IWF). Angesichts der im kommenden Jahr anstehenden Wahlen und der ausgeprägten Ablehnung des IWF in der Bevölkerung besteht Unsicherheit darüber, ob das Abkommen Bestand haben wird. Entsprechend bleibt der Peso unter Druck.

Die Gefahr der Ansteckung anderer Schwellenländer ist da, aber die Situation halten wir für stabiler als 1997. Damals wurden feste Wechselkurse, die gegen spekulative Anleger zu verteidigen waren, bei sehr niedrigen Währungsreserven vielen Ländern zum Verhängnis. Heute hingegen haben die meisten Schwellenländer flexible Wechselkurse und relativ hohe Währungsreserven, so dass die Notenbanken effektiver spekulative Attacken abwehren können.

Als Brandbeschleuniger für eine ausgeprägtere Schwellenländerkrise könnte sich eine Ausweitung des Handelskonflikts zwischen den USA und China erweisen, der deren Währungen erneut unter Druck bringen würde. Zuletzt hat die US-Regierung neue Zölle auf Einfuhren aus China im Volumen von 200 Mrd. US-Dollar beschlossen. Wichtig wird dabei sein, wie hoch der langfristige Zollsatz sein wird und welches Ausmaß die Gegenmaßnahmen Chinas annehmen werden.

China: Die Regierung dreht den Schuldenhahn wieder auf

Darüber hinaus ist Chinas Schuldensituation für sich gesehen auch noch ein Thema. Hier bereitet der hohe Verschuldungsgrad im Unternehmenssektor Kopfschmerzen. Nachdem die Regierung zuletzt den Anstieg der Verschuldung etwas gebremst hatte, scheint man jetzt wieder stärker die Kreditvergabe zu fördern, um eine durch den Handelsstreit mit den USA provozierte Wachstumsverlangsamung abzuwenden. So wurden Banken von der Aufsicht angewiesen, bei der Kreditvergabe großzügiger als bisher zu verfahren. Damit dürfte die Verschuldung erneut steigen. Angesichts der Überkapazitäten, die in vielen Sektoren Chinas bestehen, kann man hier durchaus von einer Schuldenblase sprechen. Allerdings ist aufgrund der engen Kontrollmöglichkeiten, die der Staat in Bezug auf den Kredit- und den Kapitalmarkt hat – nahezu alle Banken sind in staatlicher Hand, während der Kapitalmarkt relativ geschlossen ist – eine offene Finanzmarktkrise unwahrscheinlich.

USA: Öffentlicher Sektor im Fokus

Die Finanzmarktkrise von 2007/08 brach in den USA wegen fauler Immobilienkredite an private Haushalte aus. Auch Unternehmen hatten eine hohe Schuldenlast, während der Staat mit relativ soliden Finanzen aufwartete. Das Bild hat sich geändert. Die privaten Haushalte sind in Relation zum BIP deutlich niedriger verschuldet, der öffentliche Sektor hingegen hat eine Schuldenquote von mittlerweile 105 Prozent des BIP. Angesichts der Ende 2017 verabschiedeten kräftigen Steuersenkungen ist mit einem weiteren Anstieg der Schuldenquote zu rechnen. Dies bedeutet, dass das Angebot an Anleihen steigt. Kombiniert mit der Reduktion der Bilanzsumme der US-Notenbank, dürfte die Aufnahmefähigkeit des Marktes nur mit höheren Zinsen gewährleistet sein.

Der Unternehmenssektor ist in den USA in Relation zum BIP mittlerweile etwas höher verschuldet als vor dem Ausbruch der Krise. Dazu kommen ungewöhnlich hohe Konzentrationen von Fälligkeiten in den kommenden Jahren. Bei absehbar höheren Zinsen könnte es hier verstärkt zu Refinanzierungsproblemen kommen, zumal in 2020 eine milde Rezession zu erwarten ist.

Zehn Jahre nach Lehman Brothers: Lage wieder kritisch

Zehn Jahre nach dem Konkurs von Lehman Brothers gibt es zahlreiche Sektoren, in denen die Schuldenentwicklung kritisch ist. Die Aufsichtsbehörden und die Marktakteure sind keineswegs blind für diese Entwicklungen. Erstere stehen jedoch in marktwirtschaftlich orientierten Volkswirtschaften stets vor dem Dilemma, einerseits auf allzu verzerrende Eingriffe verzichten, andererseits Fehlentwicklungen wie gefährlich wachsende Vermögenspreisblasen einbremsen zu müssen. Angesichts der vielen kritischen Baustellen drängt sich der Eindruck auf, dass dieser Balanceakt noch nicht austariert ist.

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