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Läuft die US-Wirtschaft heiß? (© Getty Images)
Finanzmarkttrends
26.06.2018

Wir haben aufgrund des sich verschärfenden Handelskonfliktes unsere Prognosen für BIP, Zinsen und Wechselkurse angepasst. Derweil boomt die US-Wirtschaft, während sich die jüngsten Zahlen in der Eurozone etwas schwächer präsentieren. In diesem Umfeld bahnt sich bei der EZB eine Zeitenwende an. Lesen Sie mehr auf den folgenden Seiten.

Für die Weltwirtschaft wird es allmählich ungemütlich. Ein Handelskrieg zieht herauf. Die beiden größten Konfliktherde sind dabei die Auseinandersetzung zwischen den USA und China sowie die Androhung der USA, die Zölle für Autos aus der EU massiv anzuheben – und damit eine Schlüsselindustrie der Union anzugreifen. Welche potentiellen Auswirkungen haben diese Maßnahmen für die Welt im Allgemeinen und für die USA, die EU und Deutschland im Besonderen? Es gibt verschie- dene Ansätze, wie man sich dieser Fragestellung nähern kann.

Ein Blick auf die Zahlen verrät, dass die Welt ex USA etwa 4 % ihres BIPs in die USA exportiert. Für die EU liegt dieser Wert bei 2,5 %, für Deutschland deutlich höher bei 3,4 % aus. Die größte Abhängigkeit von den USA weisen erwartungsgemäß Mexiko (28,5 %) und Kanada (19,4 %) aus. Bliebe alles andere gleich, würde ein Rückgang der Exporte der Welt in die USA um 20 % das BIP der Welt (ex USA) um 0,8 Prozentpunkte niedriger ausfallen lassen. Für Deutschland ergäbe sich ein Rückgang von 0,7 Prozentpunkten. Dieser Ansatz tendiert dazu, die negativen Auswirkungen zu überzeichnen. Denn ein Rückgang der Exporte geht üblicherweise mit einem Rückgang der Importe einher, da viele Exportprodukte mit Hilfe von Vorleistungen aus dem Ausland produziert werden. Rein modelltheoretisch mildert dies den negativen Effekt auf das Wachstum ab.

Gerne wird daher auch auf die bilateralen Handelsbilanzsalden abgestellt. Hier fallen die Zahlen naturgemäß wesentlich geringer aus. Deutschlands Handelsbilanzüberschuss mit den USA macht etwa 1,4 % des deutschen BIP aus. Geht man hier von einer Reduktion des Überschusses um 20 % aus, würde das BIP um 0,3 Prozent niedriger ausfallen. Bei Mexiko wäre das BIP um 1 Prozentpunkt geringer.

Jedoch kann das Abstellen auf den Saldo in der Handelsbilanz ebenfalls in die Irre führen. Das wird schon daran deutlich, dass ein Handelsbilanzsaldo von Null sowohl bei einem Handelsvolumen von 100 Mrd. US-Dollar also auch von 1 Mrd. US- Dollar zustande kommen kann, die natürlich mit unterschiedlichen Beschäftigungsniveaus (je höher das Handelsvolumen, desto höher die Beschäftigung und damit auch die Wirkung auf das BIP) einhergehen.

Zwischenfazit: Für die von den US-Importzöllen betroffenen Länder ist der Effekt negativ und hängt sowohl von dem Exportvolumen als auch den bilateralen Handelsbilanzsalden ab. Dabei zeigt sich, dass die Nafta-Partner Kanada und Mexiko be- sonders stark betroffen wären. Aber auch Malaysia und Südkorea würden umfassende Importrestriktionen deutlich spüren. Deutschland wäre in jedem Fall überdurchschnittlich betroffen.

Jetzt könnte man meinen, dass die USA im Gegenzug einen positiven Wachstumsschub erhielte. Tatsächlich lässt sich dies nicht auf Anhieb ableiten. Die Wirkung der Zölle hängt davon ab, ob die Importe im Inland durch heimische Produktion substituiert (diese positive Wirkung erhofft sich die US-Regierung für die USA) oder ob die teurer gewordenen Importgüter als Vorleistungen eingesetzt werden und daher zu einem negativen Angebotsschock führen. Gleichzeitig ist ein negativer Einkommenseffekt zu berücksichtigen: Steigen die Preise für Konsumgüter, sinkt das Realeinkommen der Konsumenten, so dass weniger Güter aus heimischer Produktion gekauft werden. Abgesehen davon, dass die USA mit Gegenmaßnahmen der be- troffenen Länder rechnen müssen (im kleineren Maßstab wurden solche Maßnahmen bereits von der EU, Mexiko und Kana- da umgesetzt) besteht für die Vereinigten Staaten eine wesentlich größere Gefahr: Die in Jahrzehnten aufgebauten internationalen Wertschöpfungsketten müssten neu geschaffen werden, soweit das überhaupt möglich ist.

Berücksichtigt man Gegenmaßnahmen, dürften die Exporte der USA ebenfalls in Mitleidenschaft gezogen werden. Auch wenn die US-Unternehmen vergleichsweise wenig exportieren, machen die Güterausfuhren von 1,55 Mrd. US-Dollar pro Jahr immerhin 8 % des BIP aus. Mit 60 % der wichtigsten Handelspartner befindet man sich derzeit in einem ernsten Handelskonflikt. Die Exporte in diese Länder dürften in diesem Fall ebenfalls zurückgehen. Was auf dem Spiel steht, verdeutlicht der Handelskrieg der 1930er Jahre. Damals ist das Handelsvolumen innerhalb von vier Jahren um 60 % eingebrochen.

Insgesamt gelangen wir zu einem Szenario, dessen unmittelbare Auswirkungen nicht nur für die Welt, sondern auch für die USA negativ ausfällt. Es besteht daher die Gefahr, dass sich die derzeit in den USA exzellente Stimmung rasch eintrübt, so- bald die ersten negativen Effekte der Handelspolitik sichtbar werden. Sinkende Gewinnerwartungen von Unternehmen, In- vestitionszurückhaltung und fallendes Konsumentenvertrauen dürften dann zu deutlich fallenden Aktienkursen führen. Da die Finanzmärkte unseres Erachtens sowohl bei Aktien als auch bei Unternehmensanleihen überbewertet sind und gleichzeitig der Konjunkturzyklus nahe an seinem Zenit steht, ist die Gefahr groß, dass es spätestens im Jahr 2020 zu einem deutlichen Abfall des Wachstumstempos in den USA auf unter 2 % kommt. Für 2019 erwarten wir bereits eine geringere Dynamik von 2,1 % (bisher: 2,3 %), während für das laufende Jahr der Schwung vermutlich noch reichen sollte, um 2,7 % (bisher: 2,8 %) zu erreichen.

Die Weltwirtschaft wird in diesem Jahr wahrscheinlich mit einer Rate von 3,7 % (bisher: 3,8 %) wachsen. Für das kommende Jahr haben wir unsere Prognose von 3,6 % auf 3,5 % gesenkt. In Deutschland fällt die von uns erwartete Verlangsamung noch prononcierter aus. Insgesamt ist das Risiko eines kräftigen Abschwungs und von Finanzmarktturbulenzen deutlich gestiegen.

Zusammenfassung

Nach einer längeren Phase eines synchronen weltwirtschaftlichen Wachstums könnte die Verschärfung des Handelskonfliktes zwischen den USA auf der einen Seite und China bzw. der EU auf der anderen Seite die globale Aktivität bremsen. Dies gilt umso mehr, als man in den USA – dort boomt die Wirtschaft derzeit noch – in den kommenden Quartalen den Zenit des Konjunkturzyklus überschreiten dürfte und in Deutschland Zeichen einer Wachstumsverlangsamung nicht mehr zu überse- hen sind. Darüber hinaus sorgt auch die neue europakritische Regierung in Italien für weniger Optimismus und mehr Nervo- sität hinsichtlich der zukünftigen Stabilität der Eurozone. Dies macht sich auch in einem schwächeren Euro und einer Flucht in Staatsanleihen Deutschlands bemerkbar. In China ist derzeit auch eine Verlangsamung des Wachstums zu beobachten.

Da das Umfeld insgesamt immer noch relativ freundlich ist, hat sich die EZB endlich mit der Ankündigung, das Staatsanleiheankaufprogramm per Ende des Jahres zu beenden, herausgewagt. Dies verbuchen wir unter Normalisierung der Geldpolitik, die auch fortgeführt werden sollte, falls die handelspolitischen Spannungen zunehmen. Letztere Annahme fließt in unsere Prognose mit ein, die wir in Bezug auf Wachstum und Zinsen insbesondere in 2019 nach unten angepasst haben. Eine Zinserhöhung durch die EZB ist erst in der zweiten Jahreshälfte 2019 zu erwarten.

Die voraussichtliche Verschärfung des Handelskonfliktes macht sich schon jetzt in den Aktien bemerkbar, die vermutlich nur noch seitwärts tendieren werden. Insbesondere der Dax ist gegenüber weiteren Protektionismusrunden exponiert. Der Euro wird in dieser Hinsicht vermutlich kaum Erleichterung schaffen, da die USA unseres Erachtens durch ihre sprunghafte Handels- und Außenpolitik Vertrauen in den US-Dollar verspielt, der Euro also wieder stärker werden sollte.

An der Ölfront scheint die OPEC trotz der angekündigten Quotenerhöhung kurzfristig nicht in der Lage zu sein, mit der höheren Nachfrage Schritt zu halten. Bereits im vierten Quartal sollten die Preise allerdings wieder anfangen zu sinken. Der aufziehende Handelskrieg ist dabei ein Risikofaktor für deutlich niedrigere Ölpreise in 2019.

Alle weiteren Informationen finden Sie in unseren Publikationen „Finanzmarkttrends Juni 2018“ und „Finanzmarkttrends-Präsentationen“, die sie hier herunterladen können.