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In den 50er-Jahren begannen die Offshore-Bohrungen (© Getty Images)
Ölmärkte
06.10.2017

„Die Rekord-Long-Positionierung ist die Konsequenz der Backwardation“, meint Jan Edelmann. Ölmarkte befinden sich in Ausbeutungsphase des langfristigen Angebotszyklus.

Gegenwärtig ergeben sich an den globalen Ölmärkten einige interessante Konstellationen. Zum einen handelt die Brent-Öl-Terminkurve in einer nachhaltigen Backwardation (Spotpreis > Terminpreis) für alle liquiden Kontrakte. Zum anderen stiegen die Long-Positionen auf Brent-Öl auf ein neues Rekordhoch. Für einige Marktteilnehmer mag es nun danach aussehen, als ob diese Rekordpositionierungen eine spekulative Übertreibung darstellen. Diese Ansicht teilen wir nicht. Dafür sprechen zwei Gründe: (1) Brent-Öl notiert bereits am oberen Ende der mittelfristig zu erwartenden Handelsspanne von 50-56 US-Dollar/Barrel. (2) Der aus unserer Sicht entscheidende Punkt für den rekordverdächtigen Aufbau der Long-Positionen ist die Marktsituation der Backwardation. Diese bietet für Rohstoffinvestoren eine willkommene Marktkonstellation. Denn Anleger profitieren neben der Partizipation am eigentlichen Basiswert (Rohölpreis) zusätzlich von den sich ergebenden Rollgewinnen (hier). Diese attraktive Möglichkeit ist aus unserer Sicht die stichhaltigste Erklärung für die Rekordpositionierungen auf Brent-Öl und nicht so sehr die Erwartung auf stark steigende Preise.

Ordnet man dies historischen Mustern zu, dürfte in den kommenden Jahren ohnehin mit großen Preissprüngen nicht zu rechnen sein. Warum? Hierzu haben wir den Ölangebotszyklus der vergangenen knapp 90 Jahre (seit Datenverfügbarkeit) betrachtet. Zur Analyse haben wir das Alter des Energiekapitalstocks in den USA und den realen Ölpreis (gemessen in Preisen von 2017) herangezogen. Auffällig ist, dass sich die Ölmarktangebotszyklen in zwei Phasen unterteilen lassen: (1) in eine Investitionsphase und (2) in eine Ressourcenausbeutungsphase. Der Beginn der Investitionsphase ist charakterisiert durch ein hohes Alter des Energiekapitalstocks als auch durch einen steigenden realen Ölpreis. Dies macht auch intuitiv Sinn: Ist der Kapitalstock veraltet, muss er ersetzt werden und dazu braucht es einen Anreizmechanismus – den Preis. Der Beginn der Ausbeutungsphase geht dagegen einher mit einem niedrigen Alter des Kapitalstocks und real niedrigen Ölpreisen. Die jeweiligen Phasen dauerten ca. 10-15 Jahre an. Gegenwärtig befinden wir uns in der Ausbeutungsphase des Ölangebotszyklus. Somit besitzt der Markt die Sicherheit bezüglich der künftigen Ressourcenbasis – und das ist gegenwärtig Schieferöl. Das heißt, dass der Markt gegenwärtig keine Angebotsknappheit befürchtet. Solange diese Sicherheit vorhanden ist, dürften signifikante Preisausschläge nach oben ausbleiben.

Allerdings dürfte diese Technologie eines Tages ausgereizt sein und die Suche nach einer neuen führenden Technologie wird dann beginnen. Um Anreize für die Entwicklung einer neuen Technologie zu schaffen, müssen die Preise ansteigen. Dieses Muster hat sich seit den fünfziger Jahren bereits dreimal wiederholt. So zum Beispiel in den 50er und 60er Jahren, als die konventionellen Reserven an Land ausgereizt waren und die großen Ölfördernationen zum ersten Mal mit der Offshore-Förderung begannen. In den 80er-Jahren waren es dann die Tiefseebohrungen. Als diese Technologie dann keine Effizienzfortschritte mehr brachte, begann die erneute Suche nach der führenden Technologie. In den 2000er Jahren versuchte man es mit Ölsanden. Allerdings konnte diese sich nicht so recht durchsetzen und die Ölpreise begannen daraufhin stark, bis auf 140 US-Dollar/Barrel im Sommer 2008, zu steigen. Dann kam der Durchbruch beim Schieferöl. Diese Sicherheit bezüglich der künftigen Ressourcenbasis zeigt sich auch in den Analystenprognosen für das Jahr 2020. Es zeigt sich ein Konsens unter den Analysten für den Brent-Ölpreis bei rund 60 US-Dollar/Barrel.