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01.04.2016

Mit den Ankäufen von Unternehmensanleihen greift die EZB tief in das Martgeschehen, warnt Cyrus de la Rubia.

Das läuft ja wie geschmiert: Kaum hat Draghi das neue Ankaufprogramm für Unterneh-mensanleihen verkündet, ist eine sagenhafte Verdreizehnfachung des Emissionsvolu-mens für europäische Investment-Grade Bonds aus dem Nicht-Finanzsektor im März zu verzeichnen.  Anleihen im Volumen von rund 30 Mrd. Euro wurden an die Investoren verkauft, im Februar waren es 2,3 Mrd. Euro. Bevor Sie an dieser Stelle voreilig darüber jubeln, dass die Maßnahmen der Europäischen Zentralbank endlich wirken, sollte ein genauerer Blick auf die Zahlen geworfen werden. Darüber hinaus ist die Frage zu stellen, ob das Ankaufprogramm grundsätzlich Sinn macht.

Zunächst kann man feststellen, dass fast die Hälfte des Emissionsvolumens vom März dem global tätigen Bierbrauer Anhäuser-Busch zu verdanken ist, der Ende vergangenen Jahres die Übernahme seines Rivalen SABMiller für 92 Mrd. Euro angekündigt hat und dies entsprechend finanzieren muss. Einen volkswirtschaftlichen Wachstumseffekt ver-mögen wir hier nicht zu erkennen. Bereinigt um diese Emission verbleiben noch etwa 17 Mrd. Euro, was zwar über dem monatlichen Durchschnitt der letzten Jahre liegt, aber in vielen Monaten durchaus auch übertroffen wurde. Von daher sollte man also abwarten, wie hoch die Emissionsaktivität in diesem Sektor bleibt. Dies gilt umso mehr, als Details des EZB-Ankaufprogramms noch gar nicht bekannt sind und die Umsetzung frühestens Ende Juni beginnen soll.  

Während ein Mengeneffekt möglicherweise, aber zu diesem Zeitpunkt keineswegs nach-weislich auf die EZB-Ankündigung zurückzuführen ist, sind die Auswirkungen auf die Risikoprämien von Unternehmensanleihen recht eindeutig. So sind gemäß dem iBoxx Index für Nicht-Finanzunternehmen die Spreads seit Anfang März um satte 25 bp auf 93 bp gefallen. Unternehmen werden diese Zinseffekte gerne mitnehmen, aber sie werden deswegen nicht mehr investieren. Dies geschieht erst, wenn die Zuversicht in den kon-junkturellen Aufschwung steigt. Die EZB meint jedoch im Krisenmodus sein zu müssen, wie das umfangreiche Maßnahmenpaket zeigt, und dies ist das falsche Signal für die Un-ternehmen.  

Eine grobe Abgrenzung beim Datenprovider Dealogic (Ausschluss von unterjährigen  Titeln und von Emissionen unter 250 Mio. Euro) ergibt, dass die EZB theoretisch aus  einem Pool von 630 Mrd. Euro Anleihen auswählen kann. Mittlerweile rentieren aus die-sem Pool Anleihen im Volumen von etwa 32 Mrd. Euro im negativen Bereich. Banken haben es in diesem Umfeld immer schwerer, profitabel zu sein und Eigenkapital aus ei-gener Kraft aufzubauen. Die Erfahrung bei den Pfandbriefen, die die Notenbank bereits seit Ende 2014 ankauft, zeigt überdies, wie stark die ohnehin angeschlagene Liquiditäts-lage am Bondmarkt durch das Ankaufprogramm in Mitleidenschaft gezogen wird.  

Insgesamt können wir dem neuen Ankaufprogramm für Unternehmensanleihen wenig Positives abgewinnen. Statt die Volkswirtschaft mit Schmierstoff zu versorgen, werden Marktprozesse außer Kraft gesetzt. Es wird Zeit, dass die Notenbanker sich der negativen Folgen dieser Eingriffe bewusst werden.  

Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt der HSH Nordbank

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