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Wochenkommentar

Widersprüchlicher Draghi gefährdet Finanzmarktstabilität

05.09.2014

Die EZB verstrickt sich in Widersprüche und hat die Politik der ruhigen Hand verlernt, meint Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt der HSH Nordbank.

Das hatte nun niemand erwartet. Ein ganzes Feuerwerk an Maßnahmen hat die Europäische Zentralbank (EZB) bei der heutigen Sitzung gezündet. Zinssenkung, Ankauf von Verbriefungen und von Covered Bonds. Notenbankpräsident Draghi stellte dieses Paket als Kompromiss dar. Einige Mitglieder hätten mehr gefordert, andere weniger. Unter „mehr“ war offensichtlich ein umfassendes Staatsanleiheankauf- bzw. QE-Programm zu verstehen.

Die Zinssenkung von 0,15 auf 0,05 Prozent mag man noch nachvollziehen. Immerhin ist die Inflation nochmals gesunken und der konjunkturelle Ausblick hat sich weiter eingetrübt. Vermutlich möchte Draghi den Banken die anstehenden TLTRO-Tender noch schmackhafter machen. 10 Basispunkte weniger Refinanzierungskosten können bei den Milliardenbeträgen, die die Finanzinstitute abrufen werden, einen Unterschied machen, wenngleich wir uns keinen echten realwirtschaftlichen Effekt davon erwarten.

Haariger wird es bei dem Ankaufprogramm für Covered Bonds. Dies sind erstrangige Bankschuldverschreibungen, die mit Hypothekenkrediten gedeckt sind (in Deutschland Pfandbriefe). Und hier verstrickt sich die EZB in Widersprüche. So sollen die TLTRO-Langfristtender explizit nicht dazu verwendet werden, mehr Hypothekenkredite zu vergeben. Durch diese Maßgabe sollte verhindert werden, dass die Liquidität der Notenbank für Investitionen im Immobilienmarkt genutzt werden und dort die Blasengefahr erhöht. Diese Erfahrung hatte Großbritannien bei einem ähnlichen Kreditprogramm gemacht. Das Ankaufprogramm für Covered Bonds wird aber (und soll wohl auch) die Refinanzierung von Immobilienkrediten erleichtern. Gleiches gilt übrigens für verbriefte Hypothekenkredite, die in dem ABS-Ankaufprogramm enthalten sind.

Was also möchte die EZB? Geht es ihr um ein „Credit Easing“, wie Draghi auf der Sitzung betont hat, also eine Erleichterung bei der Refinanzierung von Banken? Oder geht es darum, mehr Liquidität in die Märkte zu pumpen, ohne den Weg über den Ankauf von Staatsanleihen zu nehmen – der offensichtlich (noch) nicht mehrheitsfähig war? Widersprüchlich bleibt der Beschluss der Notenbank in jedem Fall.

Die EZB hat verlernt, eine Politik der ruhigen Hand zu betreiben. Ständig kündigt sie neue Maßnahmen an, wie zuletzt in Jackson Hole, und setzt sich damit selber unter Druck, den Ankündigungen auch Taten folgen zu lassen. So eine Politik kostet Vertrauen in die strategischen Fähigkeiten der Notenbank. Deshalb muss man wohl erwarten, dass kurzfristig noch weitere Schritte folgen werden. Für die Stabilität der Finanzmärkte ist dies problematisch, weil bei der Jagd nach Rendite die Investoren die Risiken immer stärker ausblenden. Die Erfahrung der USA zeigt im Übrigen, dass der Ausstieg aus der QE-Politik ein Experiment mit großer Explosionsgefahr darstellt. Man kann nur hoffen, dass die Konjunktur in der Eurozone schon bald wieder Tritt fasst. Nur so wird die EZB der selbst aufgestellten QE-Falle entgehen.

Cyrus de la Rubia
Chefvolkswirt der HSH Nordbank

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