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Wochenkommentar
15.05.2014

Die fallenden Renditen von Staatsanleihen sind erklärungsbedürftig. Wie beim Zinsrätsel 2005 spielen Zentralbanken wieder die entscheidende Rolle, meint Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt der HSH Nordbank.

Erinnern Sie sich noch an das Zinsrätsel bzw. das von dem früheren Fed-Präsidenten Greenspan so genannte „conundrum“? Das war Anfang 2005 und Greenspan wunderte sich zusammen mit vielen anderen Marktbeobachtern über die Zähigkeit der langfristigen Renditen, die einfach nicht steigen wollten, obwohl die Notenbank den Leitzins bereits um 150 Basispunkte angehoben hatte. Erst acht Zinsschritte und 12 Monate später war eine gewisse Reaktion an den Bondmärkten zu beobachten. Gegenwärtig scheint die Situation ähnlich zu sein: Die Fed hat seit Januar diesen Jahres einen Kurswechsel begonnen, heute wie damals erholt sich die Konjunktur und der Arbeitsmarkt, die Aktienmärkte boomen, aber Treasuries sind weiterhin gefragt, so dass die Renditen seit- bis abwärts tendieren. In der Eurozone sind die Renditen sogar kräftig gefallen.

Sparschwemme aus Asien damals…

Damals lieferte Ben Bernanke in seiner Rolle als Gouverneur der US-Notenbank unter Greenspan eine überzeugende Erklärung für die Renditeentwicklung: Die Sparschwemme aus Asien, die sich zum Teil in Form von Währungsreserven in den dortigen Notenbanken aufbaute, suchte Anlagemöglichkeiten und fand sie auf dem liquiden amerikanischen Anleihemarkt. Lässt sich auch heute ein ähnliches Erklärungsmuster finden? Ja, und Zentralbanken spielen hier ebenfalls eine entscheidende Rolle, und zwar durch die von ihnen ausgelöste Liquiditätsschwemme. Dieses Mal handelt es sich vor allem um die Notenbanken der entwickelten Volkswirtschaften.

…Liquiditätsschwemme heute

Fangen wir mit der mächtigsten Notenbank an, der Federal Reserve Bank aus den USA. Zwar ist es richtig, dass die Anleiheankäufe durch die Fed seit Januar allmählich zurückgefahren werden. Jedoch kauft sie auch heute, fünf Monate nach dem Beginn des so genannten Taperings, immer noch 45 Milliarden US-Dollar an US-Anleihen pro Monat auf. Damit stützt sie den Bondmarkt. Ein weiterer wichtiger Player ist die Bank of Japan. Sie erwirbt Monat für Monat umgerechnet rund 75 Milliarden US-Dollar an japanischen Staatstiteln auf, ohne dass ein Ende absehbar wäre. Im Gegenteil: Wir gehen davon aus, dass der Ankaufbetrag in diesem Jahr noch aufgestockt wird. Die hierbei entstehende Liquidität sucht neue Anlagemöglichkeiten und findet sie unter anderem am US-Bondmarkt sowie in der Eurozone, wo die langfristigen Renditen deutlich höher sind als im Reich der aufgehenden Sonne. Und schließlich ist die Europäische Zentralbank (EZB) zu nennen. Sie stützt die Sovereign-Märkte verbal, in dem sie Spekulationen über ein eigenes Quantitative Easing Programm immer wieder neue Nahrung gibt.

Abwärtstrend geht nicht weiter, aber Restrisiko

Muss man also mit einem fortgesetzten Abwärtstrend bei den langfristigen Renditen rechnen? Wir gehen vom Gegenteil aus. Die Stützung des Bondmarktes durch die US-Notenbank wird aller Voraussicht in diesem Herbst zu Ende gehen. Bei einem sich aufhellenden konjunkturellen Umfeld werden die privaten Anleger nur teilweise bereit sein diesen Nachfrageausfall zu kompensieren. Die Gerüchte um Anleiheankäufe durch die EZB werden sich genau als solche entpuppen – als Gerüchte. Zu freundlich sind die letzten BIP-Zahlen und Geschäftsklimaindizes ausgefallen, um zur „Bazooka“ zu greifen. Japan aber bleibt eine Stütze für den Bondmarkt und dieser Pfeiler sollte dazu beitragen, dass der Renditeauftrieb in den USA und der Eurozone relativ moderat ausfallen wird.

Ein nicht unerhebliches Restrisiko für fallende Renditen bleibt. Und zwar für den Fall, dass die durch die Liquiditätsschwemme verursachten Überbewertungen im Bereich der so genannten Junk Bonds (Anleihen bonitätsschwacher Unternehmen), Leveraged Loans oder anderer Segmente plötzlich korrigiert werden. Dann wird es wieder zu Flucht-in-Sicherheit kommen, wovon Staatsanleihen profitieren würden.

Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt der HSH Nordbank AG

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