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Konjunkturgespräche

Jens Weidmann warnt vor Missbrauch der Geldpolitik

27.03.2014

Der Präsident der Deutschen Bundesbank Jens Weidmann: Die Geldpolitik läuft Gefahr, immer stärker für fiskalische Ziele eingesetzt zu werden. (Foto: picture alliance / ZUMAPRESS.com)

Im 100. Jahr des Bestehens des Instituts für Weltwirtschaft (IfW) fanden Mitte März die 89. Kieler Konjunkturgespräche statt, eine Institution, die deutschlandweit stets große Beachtung findet und auch in internationalen Medien aufgegriffen wird. Namhafte Wirtschaftswissenschaftler, Researcher aus dem Finanzsektor und Wirtschaftspolitiker diskutieren zwei Mal im Jahr weltwirtschaftliche Themen und stellen sich den Fragen von Journalisten, Analysten, Wirtschaftslenkern, Investoren und Vertretern aus der Wissenschaft. Unternehmer Positionen Nord war für sie wieder dabei und berichtet über die Highlights dieser Veranstaltung, bei der unter anderem Bundesbankpräsident Jens Weidmann, die China-Expertin Doris Fischer und der für seine klaren Thesen bekannte Stefan Kooths inspirierende Vorträge hielten.

Ende des Wachstums?

Dennis Snower, der Präsident des IfW, begann die Veranstaltung mit einer provokanten Frage: Was ist, wenn wir anders als der Mainstream glaubt, nie mehr zu den alten hohen Wachstumsraten zurückkehren? Zur Einordnung skizzierte Snower die Konjunkturzyklen der letzten Jahrzehnte, wie sie in der Wissenschaft und Politik vorherrschend interpretiert werden: Nach dem zweiten Weltkrieg hätten die hohen Wachstumsraten keinen überrascht, weil Zerstörtes wieder aufgebaut werden musste. In den 1970er Jahren gab es mit den Ölpreisschocks eine Zäsur und die Produktivität ging bis in die 1990er Jahre deutlich zurück. Dann verzeichnete die Welt jedoch wieder hohe Produktivitätszuwächse, die bis zum Ausbruch der Finanzmarktkrise im Jahr 2008 zu beobachten waren. Die vorherrschende Meinung sei, dass mit dem Ende der Krise das BIP wieder wie in alten Zeiten expandiere. Es gäbe jedoch eine alternative viel einfachere Interpretation der Konjunkturzyklen der Vergangenheit: Aufholprozess nach 1945 und dann Wachstumsverlangsamung, Punkt. Die Beschleunigung des Wachstums  in den 90er und Beginn der 2000er Jahre wäre gemäß dieser Sichtweise nur geborgt beziehungsweise finanziert durch immer weiter steigende Schulden.

Weltwirtschaft: Kurzfristig optimistisch

Glücklicherweise spiegelten die Wachstumsprognosen des Instituts, die von Professor Scheide präsentiert wurden, diese Theorie nicht wider. Scheide geht in diesem Jahr von einem weltwirtschaftlichen Wachstum von 3,6 Prozent aus, eine leichte Beschleunigung gegenüber dem Vorjahr. Die aufstrebenden Volkswirtschaften erreichen demnach ein Wirtschaftswachstum von 5,1 Prozent, die Eurozone befreit sich endlich aus der Rezession (+1,2 Prozent) und Japan wird nicht einmal diese Expansionsrate zugetraut (1,1 Prozent). Chinas Wachstumsbeitrag bleibt mit 30 Prozent sehr hoch. Ohne Warnungen vor Risiken kommt aber auch Herr Scheide nicht aus: Die Eurokrise sei angesichts der hohen öffentlichen Verschuldung in den meisten Euroländern nicht vorbei, die Probleme im Bankensektor, wo beispielsweise spanische und italienische Banken unter der Last von rund 210 beziehungsweise 160 Milliarden Euro an faulen Krediten ächzten, nicht vorbei. Langfristig sei es wichtig, eine Währungsunion aufzubauen, in der Länder und Banken Pleite gehen können, ohne die Stabilität des Finanzsystems in Frage zu stellen.

USA: Beschleunigte Expansion trotz struktureller Probleme

Die Ausführungen von US-Experte Adolfo Laurenti von Mesirow Financial passten gut zu diesem Tandem aus Optimismus für die nahe Zukunft (Scheide) und Skepsis in Bezug auf die Nachhaltigkeit der Erholung (Snower). So zeigte Laurenti anhand der letzten Konjunkturindikatoren in überzeugender Weise, warum die US-Wirtschaft in diesem und im nächsten Jahr mit einer durchschnittlichen Rate von etwa 3 Prozent wachsen sollte. Das Vertrauen der privaten Haushalte bessere sich von Monat zu Monat, seit 2009 seien netto 8 Mio. neue Arbeitsplätze geschaffen worden, der Wohnungsbausektor habe nach seiner Erholung in den vergangenen Jahren immer noch sehr viel Potenzial, um weiter zu wachsen und schließlich hätten die Unternehmen große Reservepolster angelegt, so dass mit einem Zuwachs der Investitionen zu rechnen ist. Also könnte man sich doch eigentlich zufrieden zurücklehnen. Das wäre voreilig, warnte Laurenti, und erläuterte einige Schwachstellen, mit denen die US-Wirtschaft weiter zu kämpfen habe. Da sei zum einen der Arbeitsmarkt. Sicher, die Arbeitslosenrate sei deutlich gesunken. Beunruhigend sei aber, dass gerade in der Altersklasse der 25- bis 54-jährigen (die Bevölkerungsgruppe, von der man am ehesten erwarten sollte, dass sie von einem Aufschwung profitieren) die Beteiligungsrate am Arbeitsmarkt um rund zwei Prozentpunkte gesunken sei. Hier fände offensichtlich ein Strukturbruch statt, der das Produktionspotenzial der USA senken könne. Eine echte Erklärung dafür, was hinter diesem Phänomen stecke, blieb Laurenti den Zuhörern jedoch schuldig. Ein weiterer Dämpfer für das zukünftige Wachstum sei der begrenzte Spielraum bei den Staatsausgaben. Nach dem Aufbau der hohen Verschuldung des öffentlichen Sektors, die brutto bereits bei 105 Prozent des BIP liegt (zum Vergleich Spanien: 99 Prozent des BIP) müsse in Zukunft gespart werden. Laurenti präsentierte zwar keine eigenen langfristigen Wachstumsprognosen, verwies jedoch auf die Zahlen des Budgetkomitees der USA, das für den Zeitraum von 2016 bis 2020 von 2,5 Prozent und für die Jahre 2021 bis 2025 lediglich von 2,2 Prozent BIP-Veränderung (pro Jahr) ausgeht. Diese Zahlen liegen erheblich unter dem langfristigen Durchschnitt und müssten bei Investoren und Wirtschaftspolitikern zu einem Umdenken führen.

China: Reformfähigkeit und -willen unter Beobachtung

Zu einem Umdenken verleitete auch der Vortrag von Professorin Doris Fischer von der Universität Würzburg, die tiefe Einblicke in die wirtschaftspolitischen Lenkungsmechanismen in China lieferte. Fischers Grundthese ist, dass die Konjunkturzyklen Chinas sich am besten mit den Zyklen bei den Reformen erklären lassen. Während die Reformen mittel- bis langfristig Wachstumspotenzial freisetzten, käme es kurzfristig zu erheblichen Reibungsverlusten. Unternehmenslenker, deren Investitionspläne in einem hohen Maße von der Einschätzung abhingen, wo die Regierung ihre wirtschaftspolitischen Prioritäten setzt (sprich: Subventionen, sonstige Fördermaßnahmen oder umgekehrt Verbote), würden durch neue Reformen wie von einer Art Schock getroffen, an den sie sich wieder anpassen müssten. In der seit März 2013 amtierenden neuen Regierung käme hinzu, dass es innerhalb des Machtapparats offensichtlich keine Einigkeit darüber gäbe, welche Reformen in welchem Tempo zuerst umgesetzt werden sollten. Das werde beispielsweise daran deutlich, dass Präsident Xi Jinping und Ministerpräsident Li Kequiang jeweils eigene Arbeitsgruppen leiteten, um die Reformpläne zu konkretisieren. Am meisten Fortschritte mache man bei der Liberalisierung der Finanzmärkte. Dabei geht es unter anderem um die Liberalisierung der Einlagenzinsen, die allmähliche Flexibilisierung des Yuan-Kurses sowie die Zulassung privater Banken. Hier sei der Widerstand relativ gering und diese Reformen könnten möglicherweise ein Einfallstor für weitergehende Reformen sein. Keine echten Fortschritte könnten dagegen bei den Privatisierungen festgestellt werden. Die wichtigsten Aussagen Fischers waren letztlich: Erstens, innerhalb der Regierung gibt es Uneinigkeit über den zukünftigen Reformkurs. Und zweitens, diese Uneinigkeit kann als Symptom für die Probleme bei der Durchsetzungsfähigkeit der Regierung angesehen werden, die mit den berühmten „vested interests“ (Besitzstände von Interessengruppen) zu kämpfen hat. Das heißt es geht auch um die Frage der Reformfähigkeit des Landes und keineswegs nur um den Reformwillen.

Jens Weidmann: Absage an Forderungen nach höheren Löhnen

Bundesbankpräsident Jens Weidmann kam relativ rasch zu den vielen Zuhörern durchaus bekannten Kritikpunkten an der Krisenpolitik der vergangenen Jahre: Erstens, die massiven Liquiditätshilfen für europäische Banken durch die Europäische Zentralbank seien so lange kein Problem, als die Banken solvent seien und dafür hochwertige Sicherheiten hinterlegten (mittlerweile sind die hinterlegten Vermögenswerte nur noch teilweise hochwertig; Anmerkung des Autors). Zweitens, die Liquiditätshilfen hätten dazu beigetragen, dass die Anpassungsprozesse in der Leistungsbilanz und den öffentlichen Haushalten wesentlich langsamer vonstatten gegangen seien. Und drittens, die Geldpolitik laufe Gefahr, immer stärker für fiskalische Ziele eingesetzt zu werden.
Die Schlussfolgerungen daraus waren auch nicht gänzlich neu: Fiskalregeln sind notwendig, um die Zentralbank gar nicht erst in diese Konfliktsituation zu bringen. Das, was bisher auf den Weg gebracht worden sei, erlaube den Regierungen immer noch einen erheblichen Spielraum, wodurch die Glaubwürdigkeit der Regeln beschädigt wird.  

Schließlich ging Weidmann auf die Forderungen von Seiten der europäischen Partner und des Internationalen Währungsfonds ein, Deutschland solle doch endlich für höhere Löhne sorgen um auf diese Weise der Nachfrage in den anderen europäischen Ländern auf die Beine zu helfen. Eine Studie der Bundesbank habe ergeben, dass ein derartiger Schritt zu enttäuschenden Ergebnisse führen würde. Wenn die Lohnabschlüsse um zwei Prozent höher ausfielen, dann wäre der Effekt bei den Handelspartnern so gut wie nicht spürbar. Auch Konjunkturpakete würden  sich kaum in höheren Importen niederschlagen. So würden von 100 Milliarden Euro zusätzlichen Staatsausgaben lediglich neun Milliarden in den Import fließen, verteilt auf sämtliche Länder, von denen Deutschland Einfuhren bezieht. Stiege die private Nachfrage um 100 Milliarden Euro, ist der Anteil mit 21 Milliarden Euro schon etwas höher. Am höchsten ist der Anteil aber bei Exporten, nämlich 41 Prozent. Damit suggerierten Weidmann: Exportförderung ist die beste Hilfe für unsere Handelspartner. Im Übrigen gehe er davon aus, dass Deutschland noch viele Jahre Leistungsbilanzüberschüsse generieren würde. Das liege an der Demografie, die zunächst noch zu einer höheren Ersparnis führe. Irgendwann würde das auch kippen, aber so weit sei man noch lange nicht.

Finanzmarktstabilität als neues Ziel neben der Preisniveaustabilität?

Auf das spannende Thema, ob Zentralbanken in Zukunft nicht nur die Preisstabilität wahren sollten, sondern auch die Finanzmarktstabilität in der Zielfunktion der Geldpolitik berücksichtigen sollten, ließ sich der Bundesbankpräsident nur ausweichend ein. So argumentierte Weidmann damit, dass die Notenbank überfordert sein könne, wenn sie neben dem Preisstabilitätsziel auch noch die Finanzmarktstabilität berücksichtigen müsse. Darüber hinaus sei es beispielsweise unklar, ob eine Zentralbank mit der Blickrichtung Finanzmarktstabilität den Exit aus der ultra-lockeren Geldpolitik beschleunigen oder vielmehr hinauszögern sollte. Denn natürlich kann eine übereilte Straffung der Geldpolitik zu Turbulenzen an den Finanzmärkten führen. Man müsse aber dennoch die Auswirkungen der Geldpolitik auf die Finanzmarktstabilität berücksichtigen. Ein typischer Weidmann: Richtig festlegen lassen wollte er sich nicht.

Risiko Leistungsbilanzdefizite: 100 Jahre Diskussion

Spannend war auch die Podiumsdiskussion rund um die Frage von Leistungsbilanzdefiziten, an der Gustav Horn vom IMK-Forschungsinstitut, Massimo Suardi von der Europäischen Kommission, Adolfo Laurenti von der Investmentgesellschaft Mesirow Financial sowie Stefan Kooths vom IfW teilnahmen. Horn vertrat die Ansicht, dass die sich über Jahre aufgebauten Ungleichgewichte in der Eurozone durch divergierende Inflationsraten zustande gekommen seien und man daher danach streben müsse, die Inflationsraten möglichst aneinander anzunähern. Denn es gäbe in der Währungsunion keine Marktkräfte, die für einen Abbau von Ungleichgewichten sorgten. Kooths widersprach dem und merkte an, dass das Spiegelbild der Leistungsbilanzsalden Kapitalbilanzsalden mit dem umgekehrten Vorzeichen sei. Und man müsse daher die Frage stellen, wieso Kapital beispielsweise ins Ausland fließe und nicht warum die Leistungsbilanz negativ sei. Kapitalbewegungen wären die Treiber der Leistungsbilanz. Wenn diese Kapitalbewegungen schlichtweg auf die Suche nach der produktivsten Verwendung zurückzuführen seien, dann seien die daraus resultierenden Leistungsbilanzsalden unproblematisch. Am Ende der Diskussion herrschte kein Konsens darüber, wie gefährlich oder ungefährlich unausgeglichene Leistungsbilanzsalden sind, obwohl diese Debatte bereits seit rund 100 Jahren geführt wird.

Frankreich: fällt hinter Deutschland zurück, leitet aber richtige Schritte ein

Alain Henriot von La Banque Postale  zeichnete ein relativ positives Bild von Frankreich. Es habe durchaus einige Fortschritte bei den Reformen gegeben. Dazu gehörten  Ausgabenkürzungen, die Pensionsreform und die Senkung der Lohnnebenkosten. Darüber hinaus nannte Henriot das Schlagwort „flexisecurity“, worunter ein Pakt zwischen Regierung und Unternehmen zu verstehen ist und den die Regierung folgendermaßen interpretiert: Unternehmen kommen in den Genuss von niedrigeren Lohnnebenkosten und weniger Regulierungen und stellen im Gegenzug mehr Personen ein und treten in einen stärkeren Dialog mit den Gewerkschaften. Zusammengefasst spricht man in Frankreich von Hollandeconomics, die überraschend Angebots-orientiert sind.

Eine gewisse Skepsis über diese Reformen war im Publikum zu spüren, zumal die von Henriot skizzierten strukturellen Probleme Frankreichs gravierend zu sein scheinen. So hat bereits im Jahr 2000 eine signifikante Deindustrialisierung begonnen. Die Industrieproduktion Frankreichs ist seit dem Jahr 2000 um etwa 15 Prozent geschrumpft, während sie in Deutschland im gleichen Zeitraum um etwa 30 gestiegen ist. Neben Deutschland und China macht Frankreich zunehmend die Konkurrenz aus Spanien zu schaffen, insbesondere im Automobilsektor. Diese Entwicklung spiegele sich auch bei den Direktinvestitionen wieder, die in den vergangenen Jahren kräftig gesunken sind, so dass Frankreich seine Spitzenpositionen, die das Land innerhalb Europas über viele Jahre inne hatte, verloren hat. Und schließlich ist der Anteil an den Exportmärkten dramatisch geschrumpft.

Henriot erwartet dennoch positives Wachstum, was vor allen von den Investitionen kommen soll, da der Kapitalstock veraltet sei. Über die hohen Immobilienpreise mache er sich keine Sorgen, da diese von dem niedrigen Zinsniveau gestützt würden. Er könne außerdem aus der relativ moderaten Bautätigkeit keinen Immobilienboom ableiten.

Großbritannien: Ungesunde Häuserpreisentwicklung

Großbritannien scheint auf den ersten Blick in einer wesentlich komfortableren Situation zu sein als Frankreich. Diesen Eindruck konnte man zunächst erhalten, wenn man sich die von Simon Kirby vom NIESR-Forschungsinstitut in London präsentierten Prognosen anschaute. Demnach wird die britische Volkswirtschaft in diesem Jahr um 2,5 Prozent expandieren, aber ein Blick auf die 2015er Prognose (2,1 Prozent) offenbart, dass Kirby relativ skeptisch über die Nachhaltigkeit des Aufschwungs ist. Beispielsweise seien die Konsumausgabe deutlich gestiegen, ohne dass die verfügbaren Einkommen eine besondere Dynamik aufgewiesen hätten. Finanziert worden sei dies mit einem Rückgang der ohnehin nicht besonders hohen Sparquote. Eine gewisse Sorge war Kirby in Bezug auf die kräftig gestiegenen Häuserpreise anzumerken. So kostete in London ein durchschnittliches Haus vor zwölf Jahren 200.000 Pfund. Im Jahr 2013 musste man 450.000 Pfund auf den Tisch legen. Das Kreditprogramm der Notenbank (funding for lending) ist größtenteils in diesen Sektor geflossen. Die Zentralbank hat das Programm mittlerweise angepasst, so dass der Immobiliensektor nicht mehr von dieser Seite gestützt wird.

Die Bank of England hat nicht nur die Wirkung des funding for lending falsch eingeschätzt. Sie hat sich auch bei der Ankündigung der "forward guidance" (vereinfacht: ein bedingtes Zinsversprechen) verkalkuliert. So kündigte sie im August 2013 an, den Leitzins so lange nicht anzuheben, als die Arbeitslosenquote höher als sieben Prozent liege. Damals waren 7,8 Prozent der arbeitsfähigen und -willigen Bevölkerung ohne Beschäftigung und die Bank of England rechnete damit, dass der Rückgang der Quote auf sieben Prozent bis 2016 dauern werde. Aber, Überraschung: für den vergangenen Monat musste bereits eine Arbeitslosenquote von 7,1 Prozent verkündet werden und Kirby geht von einem baldigen Unterschreiten der Sieben-Prozent-Marke aus. Damit steht die Bank of England vor einem gewissen Dilemma, denn sie möchte angesichts der Unsicherheit über die weiteren Wachstumsaussichten eigentlich nicht die Zinsen erhöhen. Ihr Ausweg wird, so Kirby, vermutlich die Projektion der Inflationsentwicklung sein. Wenn diese niedrig ausfällt, dann hat die Zentralbank die Möglichkeit trotz eines engeren Arbeitsmarktes den Leitzins niedrig zu halten. Das praktische daran ist, dass die Bank of England die Projektion für die Inflation selber macht.

Deutschland: Überhitzung, auch wegen der Rente mit 63 und dem Mindestlohn

Zum Abschluss referierte Stefan Kooths vom Institut für Weltwirtschaft über Deutschland. Seine These: Alles läuft auf eine Überhitzung hinaus. In den kommenden Jahren werde Deutschlands Wirtschaftswachstum höher sein als das Wachstumspotenzial. Letzteres entspricht in etwa der BIP-Veränderung, die bei einer Normalauslastung der Kapazitäten zu verzeichnen wäre. Verantwortlich für die Überhitzung sind die ungewöhnlich niedrigen Zinsen. Zwar werde das Problem durch die Nettozuwanderung etwas abgemildert. Jedoch gehe er davon aus, dass die Rentenpläne der Bundesregierung (Frühverrentung mit 63 Jahren) sowie die Einführung des Mindestlohnes den positiven Zuwanderungseffekt wieder zunichte machen.

Kurzfristig werde das Wachstum recht robust wirken. Kooths erwartet einen BIP-Zuwachs von 1,9 Prozent in diesem Jahr und von 2,5 Prozent im Jahr 2015. Der Kieler Wissenschaftler warnte aber vor dem damit einhergehenden zunehmenden Inflationsdruck, vermochte die Zuhörer mit einer Inflationsprognose von 2,5 Prozent für 2015 jedoch nicht wirklich zu beeindrucken. Eine Warnung sprach Kooths auch in Richtung Bundesregierung aus: Die fiskalische Situation sei vor dem Hintergrund des von ihm gezeichneten Makrobildes keineswegs so rosig, wie der weitestgehend ausgeglichene Haushalt suggeriere. So kämen auf den Bund angesichts der unterlassenen Infrastrukturinvestitionen größere Lasten zu, das demografische Zwischenhoch werde im Jahr 2020 auslaufen und die geldpolitisch bedingt niedrigen Zinsen würden irgendwann wieder steigen.

Sollte der Staat nicht Schulden aufnehmen, um mehr zu investieren?

Die von Kooths dargestellte Überhitzung provozierte eine Frage, die aus dem Publikum an den Vortragenden gerichtet wurde: Warum nutzt die Bundesregierung denn nicht das ultra-niedrige Zinsniveau, um öffentliche Investitionen durchzuführen und auf diese Weise die Produktionskapazität der Volkswirtschaft zu erhöhen und die Überhitzung zu verhindern? Kooths, der in der alten Tradition des Instituts für Weltwirtschaft ein grundsätzliches Misstrauen gegenüber dem Staat als Marktakteur hegt, erwiderte, dass die Verschuldung des Staates (derzeit knapp 80 Prozent des BIP) immer noch zu hoch sei und von daher eine zusätzliche Verschuldung vermieden werden müsse. Im Übrigen müsse der Staat keineswegs diese Aufgaben übernehmen, sondern Infrastrukturinvestitionen könnten auch durch Privatisierungen oder Maut-Systeme (im Fall von Verkehrsinfrastrukturprojekten) realisiert werden.

Insgesamt hatte man nach den zwei intensiven Tagen bei den Kieler Konjunkturgesprächen einen guten Überblick über die konjunkturelle Lage der Weltwirtschaft sowie die strukturellen Probleme in den unterschiedlichen Teilen der Welt. Außerdem boten das gemeinsame Abend- und Mittagessen sowie die Kaffeepausen reichlich Gelegenheit zu anregenden Gesprächen und neuen Kontakten. Es war wieder mal eine überaus gelungene Veranstaltung. Die über 80 Besucher aus Deutschland und dem europäischen Ausland sind ein Zeugnis für die hohe Relevanz der Kieler Konjunkturgespräche, die das nächste Mal am 16. September in Berlin stattfinden werden.