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Die EZB wird voraussichtlich ihr Anleiheankaufprogramm fortsetzen (© Getty Images)
Eurozone
17.05.2017

„Die Beendigung des Anleihekaufprogramms durch die EZB wird sich zum dominierenden Marktereignis entwickeln“, meint Cyrus de la Rubia, Chefvolkswirt der HSH Nordbank.

Europa atmet auf. In Frankreich ist der EU- und reformfreundliche Kandidat Emmanuel Macron zum Präsidenten gewählt worden, womit der größte absehbare Stolperstein in diesem Jahr aus dem Weg geräumt wurde. Damit fällt für die Rentenmärkte ein großer Unterstützungsfaktor weg: Da die Stabilität der Eurozone nicht mehr unmittelbar bedroht ist, suchen die Investoren mehr Risiko-Assets und wenden sich von den sicheren Staatsanleihen ab, was gleichbedeutend mit höheren Renditen ist. Diese Entwicklung wird grundsätzlich gefördert von einer überraschend robusten Konjunktur, worauf sowohl die BIP-Daten als auch die jüngsten Geschäftsklimaindizes hindeuten. Für das Gesamtjahr rechnen wir mit einem Wirtschaftswachstum in der Eurozone von 1,7 % (bisherige Prognose: 1,6 %). Die Inflation bleibt derzeit noch in der Nähe von 2,0 %, was unter anderem mit der rückläufigen Outputlücke zu erklären ist. Per Jahresende sollte die Inflation trotz eines Wegfalls des Basiseffektes bei Energiepreisen bei immerhin noch 1,3 % liegen. Dennoch bleibt der Renditenanstieg immer noch gedämpft. Das hat unter anderem mit der Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) zu tun, die voraussichtlich bis zum Jahresende ihr Anleiheankaufprogramm fortsetzen wird. Außerdem dürfte die US-Notenbank nur vorsichtig an der Zinsschraube drehen. Und schließlich gibt es immer noch einige Unsicherheitsfaktoren, die bei Investoren noch zu Zurückhaltung führen. Dazu gehört die Unterhauswahl in Großbritannien am 8. Juni, die Parlamentswahlen in Frankreich, die mögliche Parlamentswahl in Italien sowie internationale Konflikte wie etwa die Spannungen in Nordkorea. Vor diesem Hintergrund erwarten wir einen Anstieg der zehnjährigen Bund-Rendite auf 60 Basispunkte per Jahresende. Die EZB dürfte an der Zinsfront die Füße bis zum ersten Halbjahr 2018 still halten, um dann zunächst den Einlagenzins allmählich anzuheben, bevor Ende 2018 auch der Leitzins angehoben wird.

Konjunkturentwicklung der Eurozone

Der Wachstumskurs der europäischen Wirtschaft blieb auch mit dem Start in das zweite Quartal 2017 intakt. Die Einzelhandelsumsätze für den Februar und März (1,8 % bzw. 2,3 % YoY) geben eine erfreuliche Konsumlaune wieder und übertrafen die Einschätzungen der Analysten zum Teil deutlich. Dies signalisieren ebenfalls die Einkaufsmangerindizes. Sowohl der PMI für das verarbeitende Gewerbe (56,7), als auch der PMI für den Dienstleistungssektor (56,4) und der breiter gefasste Composite PMI (56,8) für die Eurozone lagen zum April weit über ihrer Expansionsmarke von 50. Konjunkturelle Stärke wird auch von den Indikatoren Nach einem verhaltenen Februar (1,2 %) sollte die europäische Industrieproduktion für den März nach Analystenkonsens wieder deutlich anziehen (2,3 %). Dazu passte auch der Anstieg des Handelsbilanzüberschusses von 15,7 Mrd. Euro im Januar auf 19,2 Mrd. Euro im Februar. Die Handelsaktivitäten der Eurozone trug somit wesentlich zum insgesamt erfreulichen Wirtschaftswachstum im ersten Quartal bei. Mit 1,7 % YoY legte man einen starken Jahresauftakt hin. Durch Abnahme der politischen Risiken in der Eurozone und die den Währungsraum stabilisierenden Wahlausgänge in den Niederlanden und in Frankreich könnte das Vertrauen der Unternehmer und Konsumenten womöglich zusätzliche Belebung erfahren. Die ordentliche Wachstumsdynamik hinterließ konsequenterweise auch ihre Spuren in der Teuerung. Die CPI-Inflation der Eurozone zog im April mit 1,9 % YoY spürbar an und näherte sich der EZB-Zielmarke. Für eine nachhaltige Belebung der Inflation sprechen auch die Erzeugerpreise, die mit 3,9 % YoY im März auf einem hohen Niveau expandierten, und den Aufwärtstrend in der Preisentwicklung unterstützen sollten. Wie antwortet die EZB auf die Preisdynamik?

Geldpolitik und Zinsen: Draghi lässt sich Zeit

Trotz der stabilen Konjunktur- und Inflationsentwicklung nahm die EZB bei ihrer Sitzung am 27.04. von geldpolitischen Änderungen Abstand und ließ den Einlagenzinssatz unverändert bei -0,4 %. Der wirtschaftliche Aufwärtstrend müsse sich noch nachhaltig festigen und die Dynamik der Preisentwicklung in den Folgeperioden bestätigen. Dabei betonte die EZB der Kerninflation eine besondere Beachtung zu schenken. Für den April lag die vorläufige Kernrate der Inflation bei 1,2 %. Bestätigt sich diese Dynamik bei der Veröffentlichung der endgültigen Daten am 17.05., würde die Kerninflation zum ersten Mal seit 2013 wieder auf diesem Niveau liegen. Für die EZB und Präsident Draghi scheint dennoch der Ausstieg aus der expansiven Geldpolitik immer noch zu früh zu kommen. Anlässlich der Anhörung des EZB-Präsidenten vor dem niederländischen Parlament am 10.05. nahm der Italiener zur Geldpolitik Stellung und betonte ausdrücklich, dass der Ausstieg aus der Niedrigzinspolitik nur bei nachhaltigem wirtschaftlichem Erfolg möglich sei. Dabei mehren sich die Stimmen, besonders aus den nördlichen Euroländern, die sich für einen Rückkehr zur geldpolitischen Normalität stark machen. Dennoch ist nicht davon auszugehen, dass die EZB mit der Reduktion ihrer aktuell 1,8 Billionen Euro schweren Bilanz in diesem Jahr beginnt. Wir gehen davon aus, dass die EZB das Tapering Anfang 2018 beginnen wird. Die Bilanzsumme der Notenbank wird sich bis dahin auf rund 2,3 Billionen Euro belaufen.

Tapering wirft Schatten voraus

Die Renditen für zehnjährige Bundesanleihen notieren mit derzeitigen 0,44 % immer noch auf Krisenniveau. Während des politisch spannungsgeladenen Monats April mit den Wahlen in Frankreich sanken die deutschen Staatsanleihen sogar auf unter 0,30 %. Investoren und Marktteilnehmer setzten in dieser Zeitverstärkt auf sichere Assets. Erst mit dem markt- und europafreundlichen Wahlausgang in Frankreich stiegen die Renditen für Bundesanleihen. Nichtsdestotrotz erscheint ein schneller Ausbruch nach oben unwahrscheinlich. Bis zum Jahresende sollten die Bunds bei 0,60 % rentieren und dürften mit Beginn des EZB-Taperings weiter moderat steigen. Die Beendigung des Anleihekaufprogramms durch die EZB wird sich zum dominierenden Marktereignis entwickeln. Bleiben die monatlichen Ankäufe von 60 Mrd. Euro durch die EZB aus, dürfte dies besonders für die Euro-Peripherie eine Herausforderung sein. Bleibt die wirtschaftliche Entwicklung dort intakt, kann die EZB das Anleiheankaufprogramm sukzessive zurückfahren. Dies gilt besonders für das kriselnde Italien, wo zudem eine Parlamentswahl mit ungewissem Ausgang womöglich noch in diesem Jahr bevorsteht. In jedem Fall werden Europas Währungshüter mit enormer Vorsicht diese Aufgabe angehen.

Frankreich hat Aufholpotenzial

Die Wirtschaft Frankreichs hat in den vergangenen Jahren den Anschluss verloren. Früher noch wirtschaftlich auf Augenhöhe mit Deutschland, bestimmt seit einigen Jahren eine hohe Jugendarbeitslosenquote den Arbeitsmarkt. Während in Deutschland bei den unter 25jährigen jeder Zwanzigste arbeitssuchend ist, befindet sich in Frankreich jeder Fünfte auf der Suche nach einem Arbeitsplatz. Doch das ist kein neues Problem wie die Grafik rechts darstellt: Während die gesamte Arbeitslosenquote unter 10 % liegt (Deutschland: 5,8 %), befindet sich die Jugendarbeitslosigkeit seit Jahren auf einem ausgesprochen hohen Niveau. Es benötigt Reformen, die den unflexiblen Arbeitsmarkt liberalisieren und umstrukturieren. Der neue Präsident Emmanuel Macron kündigte bereits erste Schritte an, um die Berufsaus- und Weiterbildung junger Franzosen zielgerichteter zu verbessern und somit deren Chancen auf dem Arbeitsmarkt zu erhöhen. Das Ziel lautet eine Reduktion der Arbeitslosenquote auf insgesamt 7 %. Abgesehen vom verkrusteten Arbeitsmarkt steht die französische Wirtschaft momentan gut dar. Der IWF rechnet für das Jahr 2018 mit einem Wachstum von 1,7 %, ein höheres als für Deutschland (1,5 %). Die PMI für das Verarbeitende Gewerbe (55,1) und den Dienstleistungssektor (56,7) unterstreichen die guten Aussichten für die französische Wirtschaft.

Einordnung der Frankreichwahl

Emmanuel Macron setzte sich mit 66,1 % der Stimmen gegen seine Kontrahentin Marine le Pen durch und ist der 8. Präsident Frankreichs. Doch nach der Wahl ist vor der Wahl, denn am 11. Juni beginnt der erste Wahlgang des französischen Parlaments und der neue Präsident kann sich nicht auf eine Mehrheitsregierung verlassen. Ersten Prognosen zufolge liegt En Marche bei 35 %– 56 % der 577 Sitze – wenig überzeugend. Macron hat seine Wirtschaftsreformen bereits vorgestellt: Es soll eine breitgefächerte Liberalisierung des französischen Marktes mit einer Senkung der Unternehmenssteuer von 33 % auf 25 %, sowie eine Reduktion der Staatsquote geben. Diese liegt momentan bei 56 % und soll durch Stellenstreichungen im öffentlichen Dienst reduziert werden