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09.02.2012

Gastbeitrag in der Börsenzeitung vom 09.02.2012 von Cyrus de la Rubia, Senior Fixed Income Analyst bei der HSH Nordbank

Stellen Sie sich vor, die wirtschaftliche Erholung setzt ein, aber keiner möchte sie sehen. Den Eindruck kann man derzeit haben, wenn man sich die Politik von US-Notenbankpräsident Ben Bernanke und seinen Fed-Kollegen anschaut. Die Arbeitslosenrate ist seit mehreren Monaten rückläufig, die ISM-Geschäftsklimaindizes sind deutlich über die Expansionsschwelle gerückt und selbst der Bausektor gibt wieder Lebenszeichen von sich. Auch die Kreditvergabe scheint wieder in Gang zu kommen. 

Munitionslager der Fed ist immer noch voll

Die US-Notenbank, die nach dem Ausscheiden der drei „Falken“ Kocherlakota, Fisher und Plosser aus dem FOMC-Rat fast einem reinen Taubenschlag gleicht, scheint diese Signale aber zu ignorieren. Darauf deuten zumindest die geldpolitischen Maßnahmen hin, die sie Ende Januar beschlossen hat. Mit ihrer Ankündigung, den Leitzins bis 2014 auf dem derzeit extrem niedrigen Niveau zu lassen, strafte sie all die Marktbeobachter Lügen, die der Meinung waren, die Fed hätte keine Munition mehr. Und um erneut aufkommende Gerüchte über leere Munitionslager gleich im Keim zu ersticken, setzte man gleich noch eines darauf: Man sei bestrebt, die langfristigen Zinsen niedrig zu lassen. Die Übersetzung lautet: Wenn die Zinsen zu sehr steigen, wird man nicht zögern, weitere Staatsanleihen zu kaufen. Und da der Immobilienmarkt der Fed trotz Erholungszeichen weiterhin Kopfschmerzen bereitet, werden die Ratsmitglieder nicht müde, bei jeder sich bietenden Möglichkeit anzudeuten, dass man das nächste QE- Programm erneut zum Ankauf von verbrieften Hypothekenkrediten verwenden könnte. 

Angst vor der großen Depression

Die US-Notenbank verhält sich bizarr und es stellt sich die Frage: was soll das Ganze? Warum traut man in der Fed den Marktkräften so wenig zu bzw. ist so ungeduldig? Vielleicht ist es die Angst davor, dass sich das Drama aus den 30er Jahren des 20. Jahrhunderts wiederholen könnte. Damals bedurfte es etwa acht Jahre, um wieder das Pro-Kopf-Einkommen des Vorkrisenstands zu erreichen. Es bietet sich aber auch eine andere Theorie an: Bernanke nimmt durchaus wahr, dass sich der Konjunkturzug in Bewegung setzt und weiß grundsätzlich, dass dieser Zug auch ohne zusätzlichen geldpolitischen Treibstoff weiterfahren wird. Um aber die angeschlagene Reputation der Notenbank wieder zu verbessern, veranlasst er weitere geldpolitische Aktivitäten, die er dann - wenn die Besserung der konjunkturellen Lage fortschreitet - auf die Fahnen der Fed schreiben kann. 

Negative Effekte werden ausgeblendet

Das Problematischste an dem Ansatz der Fed ist jedoch, dass die negativen Effekte dieser Maßnahmen so gut wie gar nicht diskutiert werden. Was passiert eigentlich, wenn man sechs Jahre lang (2009 bis 2014) den Banken erlaubt, sich bei der Notenbank zu einem Zins von 0 bis 0,25% zu refinanzieren? Was geschieht, wenn die Zentralbankgeldmenge nicht nur verdreifacht - wie bereits geschehen - sondern nach einem neuen QE-Programm vielleicht sogar vervierfacht oder verfünffacht wird? Die Antwort darauf ist, dass man mit diesen Maßnahmen den zwar moderaten, aber dennoch sichtbaren Aufschwung gefährdet. 

Dies kann über verschiedene Kanäle erfolgen. So erhöht die massive Liquiditätsschwemme das Risiko von Asset-Preis-Blasen, die im Ergebnis zu höherer Volatilität an den Finanzmärkten führt und Investoren und Konsumenten verunsichert. Des Weiteren sollte man die Gefahr der Konsumentenpreisinflation nicht unterschätzen, selbst wenn diese derzeit rückläufig ist. Denn die US-Notenbank hat keinerlei Erfahrung damit, wie sie die Liquidität, die sie derzeit noch in die Finanzmärkte hineinpumpt, wieder heraus zieht. Denn genau das wird geschehen müssen, wenn die Kreditvergabe zu laufen beginnt und man den Anstieg der Inflation verhindern möchte. Die Tatsache, dass es dafür einen von Bernanke bei mehreren Gelegenheiten vorgestellten Instrumentenkasten gibt, heißt nicht, dass die entsprechenden Instrumente rechtzeitig und mit genügend Nachdruck und auch gegen den Widerstand aus dem Finanzsektor und der Politik eingesetzt werden. 

Die Glaubwürdigkeit des US-Dollar wird auf’s Spiel gesetzt

Und schließlich stehen noch die Glaubwürdigkeit der US-Notenbank und damit das Vertrauen in den US-Dollar auf dem Spiel. Derzeit hat die USA das "Glück", dass die meisten Investoren dem Euro nicht mehr über den Weg trauen. Das kann sich aber rasch ändern, sobald die Zweifel über den Zusammenhalt der Eurozone verfliegen - was die derzeit deutlich sinkenden Risikoaufschläge auf italienische und spanische Anleihen durchaus möglich erscheinen lassen.

Eine leise Hoffnung bleibt: Vielleicht schließen die nächsten Konjunkturdaten nahtlos an die erfreulichen Arbeitsmarktdaten an und überzeugen einige Tauben in der Fed, umzudenken.